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腾讯“证券研究院”特约 邓维 博士、业内资深专家 经历了这轮载入史册的股市风云变幻，政府机构和社会各界人士都在进行深刻的反思和总结。大家对后市走向如何也充满了好奇。股市指数是衡量股票市场总体水平和变动趋势的尺度。国内外研究者在股票指数，以及对其影响因素之间关系的研究层出不穷，研究最多就是利用其与宏观经济指标、成交量和投资者等因素的相互关系来预测未来股市走向。但是，古往今来，天下熙熙皆为利来，天下攘攘皆为利往。看似眼花缭乱的股市沉浮，背后的根源都离不开人。在这个大数据时代，只要紧紧抓住了人的动向和意图，才能在股市的涨跌中进退有据。 然而在股市中，与人最直接相关的数据指标就是投资者新增股票账户数量和持仓交易的账户数量。由于新增股票开户数量反应了投资者信心，同时也是新增资金的代理变量，所以新增开户数的变动往往预示着股市未来的发展动向。市场的走向同时也决定了资金的流动变化，向好的股市会迅速形成财富效应，吸引场外投资者开户入市，新资金的介入又会进一步推动股市走强。反过来，如果股市不能给投资者盈利预期，就会削弱场外投资者开户入市意愿。因此，股市行情与新增证券账户数量存在紧密的相互关系。虽然新增开户数并不能直接代表市场流通资金的相应增长，但是结合中国结算每周公布的“持仓账户数量”和“本周参与交易的A股账户数”等数据，或许能窥探股市未来走势。所以本文试图通过分析证券开户数据来挖掘一些基本规律，以此来推断股市趋势，同时建议监管部门通过适时制定开户入市政策来引导投资者，从而更好地规范和监督市场。 一、先看两轮牛市数据
历史总是惊人的相似，历史总是能照亮现实。数据里面有魔鬼，也有精灵。笔者同时选取了2007年牛市前后的股市数据和2015年牛市前后的股市数据，为了避免这轮牛市数据有其独特性，以便找出一般性、普适性的规律。数据来自于中国证券登记结算公司官网和东方财富网。数据有新增股票账户数和股市指数。其中，新增股票账户数包括新增A股开户数、新增B股开户数和新增基金开户数。股市指数选取上证指数、深证成指和反应沪深两市走势的沪深300指数。
图1. 新增股票账户数与股市指数走势图（2006年1月至2010年12月）
2007年的牛市前后持续时间较长，笔者选择2006年1月至2010年12月每月数据，共60组数据。之所以选择2009年和2010年数据，是为了给当前牛市过后的后市走势提供一点借鉴意义。由于从 2008 年1月12 日起，中国结算关于A 股新增开户数的发布方式变更为发布每周新增开户数，所以笔者选择这轮行情的2014年8月1日至2015年9月25日的周数据，共61组数据。其中，为了将所需数据展示在同一折线图中，部分数据做了适当处理，请注意图例中标明的数据单位。
图2. 新增股票账户数与股市指数走势图（2014年8月1日至2015年9月25日）
图1和图2分别为2007年和2015年样本期内新增股票开户数和股市指数走势图。观察后不难发现以下几点：（1）上证指数、深证成指和沪深300指数的走势长期看来基本一致。（2）尽管短期内股市指数与新增开户数走势相差较大，但长期走势比较接近，存在正相关性关系。（3）新增开户数波动范围比股市指数波动范围更大。（4）新增B股开户数与新增基金开户数跟新增A股开户数走势不太一致，可能与不同类型账户的不同投资者结构有关。比如，B股可能包括更多的机构投资者，更为理性和专业，具有一定引导作用。 二、四点定性规律通过观察分析上述数据，发现新增股票开户数与股票市场的运行趋势之间，存在着以下几种关联关系。 1.大熊市时期：开户数“水波不兴” 熊市时，新增开户数与股市关系表现为“水波不兴”：投资者开户入市意愿低迷，开户量少且没有大的波动。从中国结算公布的历史数据可知，在2007年牛市之前，2005年全年新增开户数仅为124.05万户，平均每月才10万户左右，不及牛市顶峰时一日的开户量。到了2006年牛市启动了才逐月翻倍增加。与2007年类似，本轮牛市启动前（2014年7月下旬启动），2013年全年新开股票账户约 492.9 万户，较2012年都减少约 63.31万户。2014年上半年开户的A股投资者数量一直在每月50万户左右及以下徘徊。到了2014年9月当月新开户数量才突破80万户。 原因很明显，投资者是否进入股市参与股票买卖主要取决于其对后市的预期，更本质地是取决于进入股市后能获取利润的预期。熊市时，投资者的预期收益不确定性极大，而且需要耗费大量精力，直接影响了投资者入市意愿。所以，场外投资者较少会关注股市，更少会选择开户入市。 2.股市上涨期：开户数“水涨船高” 当牛市启动后，新增股票开户数与股市走势呈现“水涨船高”的现象。当投资者新开户数成倍地急剧增长时，表示牛市行情正如火如荼。即使股市指数已经涨幅巨大达到历史高位，甚至股市有调整了，但只要新增股票开户数急剧增长，则预示着后市股指仍有较大上涨空间。 2006年12月开户数爆发式增长163万，开户数的突然放大，点燃了整个市场的热情，当月上证指数到达2700点涨幅超过27%。到了2007年3月，股指突破3000点，开户数暴增400万。到了2007年4、5月，开户数月增长600万、700万，大盘指数犹如推土机到达4000点高位。类似地，这轮牛市在2014年11月突破100万户，上证指数也涨到2899点。2014年12月，新开户数量突然暴增，突破280万户，上证指数稳稳站上3200点左右。随着2015年3月沪指 “十连阳”，深成指更是节节攀升屡创新高，国人冲进股市的热情再度高涨。3月16-20日当周新增A股账户数为113.85万户，为2007年6月以来的最高历史记录。股指在形态上看似乎已经高处不胜寒。但5月25-29日当周新增A股开户数再创历史新高，为442.8万户，上证指数冲击5000点。 究其原因，牛市行情的上涨强度往往和新增入市资金的多少有很强的相关性，而新增入市资金的多少又与新增股票开户数之间有一定正向联系。当投资者新增股票开户数急剧增长时，说明外围资金的入市意愿强烈并且实力雄厚。在这种巨大新增资金力量推动下，任何由密集成交所形成的强阻力区也会被突破。所以，投资者新增股票开户数与股市指数的上涨表现为保持同步关系。 3.股市见顶期：开户数“背道而驰” 当股市指数即将形成顶部的过程中，投资者新增股票开户数会呈现非常明显的顶背离走势。也就是说，虽然股指仍然勉强上涨或维持强势趋势，但投资者新增股票开户数则呈现下降趋势，这时就预示着股市指数将构筑顶部。 还是用数据说话，2007年牛市时期，新增股票开户数较股市指数先进入顶部，2007年5月新增股票开户数刷新最高纪录。2个月后，上证指数在7月创出最高点6124点。可这段时间投资者新增股票开户数却逐月走低，从5月的791万户下降到6月的521万户，7月份则锐减到282万户。在本轮牛市中，2015年5月25日当周，新增股票开户数破纪录达到当周544万户，随后开户数持续下降两周，上证指数却陆续上涨于6月12日才到达顶部5167点。 这些现象表明投资者新开户数与股指之间会形成鲜明的顶背离特征。这一方面说明，新增股票开户数在真正的熊市来临之前，已经表现出明显的征兆，其与股指之间的顶部背离，准确预示了股市即将转入熊市。但是，另一方面，虽然新增股票开户数提前反应了股指走势，但是这个提前时间量不确定，这种现象意味着其实很难预测股市何时到达顶部。 4.股市跌落期：开户数“欲拒还迎” 当股票指数开始下跌，并逐渐形成底部的过程中，投资者新增股票开户数也会迅速下降，逐渐呈现出地量特征。但是，新增股票开户数比股指先进入下降阶段，较股指下跌的阶段要长，较晚到达底部，表现出一种“欲拒还迎”的不舍感。 例如，在2007年牛市从最高点震荡下跌至08年10月的底部1664.93点的过程中，新增股票开户数从07年8月的892万户一路回落到08年10月的77万户。但是，新增股票开户数在2009年1月才下降至底部为38万户。这期间股市反弹时，开户数还有所反复于08年11月12月回升至100万水平。但是，在2015年情况稍有差异，随着股市暴跌和剧烈震荡，新增投资者开户数一路下跌，并基本无大的反弹，这表明这轮股市中投资者信心受到严重打击，场外投资者相对谨慎。 所以，当投资者新增股票开户数极为稀少时，就标志着股市行情已经接近真正的“钻石底”。这种现象背后原因是：随着股市走势的逐步恶化，投资者的失望情绪开始在市场中弥漫，从而影响着新增资金的入市意愿，投资者开户数越来越少。当新增资金逐渐枯竭达到一定程度后，会进一步影响股市的发展，甚至破坏股市的融资功能。这时政策面上往往会推出种种救市政策，而且股市经过调整使得估值趋向合理后，也重新积聚了上升的动力，从而会导致反转行情的产生。因此，笔者推测，在未来较长一段时间内，待投资者信心恢复，股市会逐步回暖，甚至出现类似2008年股市落地后的2009年的新一轮行情。投资者可耐心等待下一次机会。 三、再谈点本质意义笔者认为研究新增股票开户数等数据与股市指数的相互关系具有重要意义。 一方面，新增股票开户数为“散户风向标”，反映出投资者对于市场的态度，股指的变化直接影响居民进行投资的积极性。对于投资者而言，了解股市指数与证券账户数目之间的相互关系,更好地选择正确投资时机和制定投资策略,避免投资的盲目性，实现最优的资产配置和投资组合。 另一方面，当股市指数上涨和下跌时,证券账户数目会因此出现上升和下降,研究股市指数与证券账户数之间的关系,将有利于政府制定宏观调控的具体政策。证券管理部门可以适时调整开户政策,最大程度实现政策调控的预期目标,调整资金流向，促进经济健康发展。 股市指数走势与新增股票开户数具有很强的正相关性，因此资金的作用可见一斑。并且，牛市中股指的波动会引起新增投资者数量的剧烈震荡。新增股票开户数的变化较股指的变化更为剧烈，升降幅度更大。新增资金变化受股市短期走势影响，即新增资金着眼于股市短期的整体走势，而非股市长期的运行走势，因此，我国股票市场仍然具备资金推动型市场的特征。即股市价格的涨跌,主要不是取决于公司基本面的好坏,而是取决于参与其中资金的强弱以及这些资金的市场预期。资金推动型市场常具投机特征，所以我国股市经常出现博题材、博利好政策现象，也会频繁出现千股涨停、千股跌停怪象。投资者更容易受短期趋势的影响，这既反映在场内资金的动作，也反映在场外投资者的入市选择上。而成熟市场的资本市场应该价值推动型投资市。由资金推动型市场向价值推动型市场转变过程中，政府和相关部门有很多工作要做。例如通过培育更多的机构投资者，加强对违规和投机操作的查处，完善股市的资源配置功能等等措施。
本文分析未见得正确，论据也未必详实，笔者会进行更深入的定量研究。 |
