腾讯“证券研究院”特约 肖磊 财经专栏作者 世元金行高级研究员
中国股市有其特殊性，这种特殊性并非仅仅体现在机制和监管政策等方面跟欧美、香港等股市的不同，而是中国股市发展时间依然较短，政策等可变性较大，投资者积累和意识依然很不稳定，这导致中国股市根基较浅，看上去有上亿的股民参与，但基本上是一个非此即彼的市场，要么买股票，要么卖股票，股民没有太多第三种相关选择，除了直接买股票，很难再用其他方法跟股市扯上关系，股市实际上成了“一锤子买卖”。
关于中国股市投资者结构的问题，如果不能找到根本原因，以散户为主的市场结构可能还会持续很长时间。拿美国股市来说，到1950年的时候，整个美国机构投资者占美国总股本的比重也只有7%，当时美国股市已发展超过100年，但依然没有做到去散户化。
从1944年布莱顿森林体系之后，随着美国取代英国成为国际主要金融市场，整个美国股市的投资者结构开始发生重要变化，从上个世纪五十年代开始，美国股市中散户明显减少，机构投资者开始上升。到上个世纪九十年代，美国股票市场的机构投资者比重已超过50%，养老基金从0.8%上升到了超过20%，共同基金由2%上升到了超过18%，保险资金由3.3%上升到了9%。目前美国股票市场上机构投资者完成的交易量占到每天成交量的95%以上。
实际上很长一段时间里，美国股市的主要参与者也是散户，但如果不能更快的融入全球金融市场，这种由散户主导的市场就很难发生根本性改变。原因是，如果一个国家的股市比较封闭，影响股市的因素就非常单一，任何一个投资者都能关注到本国市场和政策的变化，能够自信掌控股市投资。
然而，股票市场一旦跟国际市场逐步接轨，国际市场对本国股市的影响就变得非常复杂，大多数散户会失去判断力，其对全球各国央行、汇率、国际政治、地域经济，以及全球债券、大宗商品等市场的巨量信息变化没有足够的能力消化，股市反而会变成自己非常陌生和不了解的市场，自然会导致诸多散户投资者不得不放弃直接参与股市。另一方面，在融入全球金融市场的过程中，必定面临着金融领域的市场化，这无形中会加大股市、汇市的波动，这种波动如果没有其他专业性衍生品的对冲和套保，散户难以承受其波动风险，不确定性加剧，以及对资产更复杂的配置要求，导致更多散户离场。
在融入国际市场的过程中，直接参与股市的散户虽然在减少，但间接进入股市的散户会增多。目前美国等股票市场虽然以机构投资者为主，但大部分民众的间接收入跟股市有关。财产性收入是美国家庭收入的重要组成部分，所占比重仅次于薪资，财产性收入里面最主要的收入是股息和利息收入。中国民众每天研究的是买什么股票，而大多数美国民众研究的是选择哪家投资机构帮其管理财富，这是美国市场跟中国市场目前最大的区别。当超过80%的民众通过购买保险、基金、债券等方式间接参与股市的时候，整个股市的根基就会越来越稳，对市场情绪的消化会更理智。
仅仅依靠国内股票市场的各类改革是很难改变中国股市投资者结构问题的，原因很简单，但需要强调，股票市场越是“本地化”，散户就越自信于能够掌控波动和应对风险，因为他自认为了解自己所处的市场，甚至可以不看任何基本面信息来炒股。因此，优化中国股市投资者结构的问题，真正的推动力，是要让中国股市更加国际化，让更加专业的国际投资者参与，这不仅可以提高市场对企业的估值意识和水平，还可以防止在股市出现异动的情况下，减少恐慌和无序性撤离，这是散户为主的市场难以做到的。
国际投资者并非财狼虎豹，近期以来中国股市的剧烈波动，实际上是真正的原因有三个，其一是之前杠杆问题发展太快，而后的去杠杆也过于迅猛，导致相关投资者难以招架而出现了恐慌性撤离；其二是中国的汇率、利率以及资本账户改革速度加快，投资者开始关注国际市场的变化，尤其是与美国和欧洲市场相关性增强（这跟过去A股与美股时常出现相反走势的现象已经非常不同了），整个信息量剧增，投资者对风险难以判断，导致观望情绪加重；其三是由于中国股市以散户情绪为主导，而散户往往在应对市场风险方面是无序的，无论买入的股票是否值得长期持有，一旦有风吹草动，即刻清仓撤离，这就导致那些本身并没有形成泡沫的股票同样遭到恐慌性抛售，市场瞬间就会崩塌。这在机构者为主导的市场是可以避免的，国际投资者反而知道什么样的股票不值得买、什么样的股票没必要抛。
也正是由于中国股市以散户主导，而且散户数量极其庞大，国际和国内专业机构投资者影响力有限，这就导致整个散户对股市的认识和情绪，直接影响到政策制定者和监管者行使权力的方向和目标，也就导致诸多监管政策更加重视散户的现实关切，而不会将重点放在长远改革上。实际上包括近期以来严查资金外流、限制股指期货交易，以及严控做空等措施，都是从战术上给市场一种态度，也可以说是为了安抚散户，并非是解决投资者信任和信心问题的长效方法。
中国股市如何能够让监管层和整个资本市场省心，真正的解决办法还是要用逐步开放的方式，让整个中国股市融入到全球金融体系当中，促使非专业、情绪化，以及严重依赖于“政府出政策”的庞大散户逐步退出市场，才能真正变得理性和具备更大的根基。如果按照美国等股票市场的发展经验，如果无法融入全球金融体系，去散户化是一个伪命题，因为没有一个散户会认为自己掌控国内信息的能力低于机构，散户很难相信机构，而更相信自己和政府，因此，散户就没有可能将大部分钱交给机构去投资，政府也就不得不直接面对投资者，双方总是处于舆论的风口浪尖。
