腾讯“证券研究院”特约 KraneShares 美国金瑞基金

    向国际投资者报告中国股市的发展变化是一个具有挑战性的任务：因为不仅要考虑语言和时区的障碍，还有一些法规及文化上的细微差别需要解释。在A股的波动时期，事态瞬息万变，而相关报道也不得不出来得一样快。A股的波动激增了媒体对中国股市的一些误解，而我们认为有必要对此做出一些澄清。

    误解一：中国股票平均市盈率都有90倍

    为了打消关于所有中国内地股票估值都过高的普遍误解，我们（向国际投资者）提供了关于上海证券交易所和深圳证券交易所结构的一些相关背景信息。中国的交易所是一个根据具体条件将上市公司进行分类的多层系统，针对处于不同发展阶段的企业，设计了不同的层级，这些层级为可能的投资者提供了不同的质量和风险概况。

    这个系统的顶层是上证所和深交所的主板，由大盘股构成，并且里面主要是国有企业。这是最为严格的一层，公司想要获得进入主板的资格就必须符合大量的要求。其中一个严格的要求就是公司在主板上市前必须已经盈利了至少三年。

    第二层是仅限于在深交所上市的中小型企业板。这些中小企业主要是由制造业企业构成，虽然不需要证明已具有三年的盈利能力，但它们的发展都相对成熟，并且具有稳定的商业模式。

    最后是创业板。像中小企业板一样，创业板也仅限于深交所上市。创业板的设立是为了帮助鼓励创业，激发创造力，并推广创新的商业模式。相比于其他两个板块的财务要求，在创业板上市更为容易。

    我们发现关于估值过高的误解来自于创业板。如今，平均来看，创业板的市盈率最高，停牌数也最多，并且市值相对于其他两板也是最低的。创业板股票目前的市盈率为81倍，这虽然低于6月12日的峰值128.4倍，但相较于五年平均水平的58.9倍，仍然高出很多。很多人也因此认为高估值的创业板就代表了整个中国股市。

    我们的金瑞博时MSCI中国A股指数ETF基金，追踪的是MSCI中国A股国际指数。该指数有370只成分股以及9亿美元的自由流通市值。我们的指数成分股主要是大型及中型的主板股票。KBA指数目前的市盈率为18倍，远低于创业板平均81倍的市盈率。

    误解二：中国股市已停止交易

    中国股市和美国股市在监管上有很多不同。其中最受美国投资者关注的一个不同之处是，中国公司停止或暂停交易的能力。设置这一规则是为了防止内幕交易。每当中国公司的非公开信息被泄露，该公司股票就会暂停或停止，直至泄露的信息被广为传播。这种信息可能是公司的兼并，收购，或外来投资。此外，如果一家公司的股票在一天之内上涨或下跌10%，那么当天你基本上就买不到或者卖不出该公司的股票了。

    在7月9日回调的高峰，有1442只股票停牌，这一数字略微超过了上市股票总数的一半。尽管用这一数值方法衡量股市并不全面，但大多数新闻媒体都用了这一数字作为报道。我们认为，通过市值来看待暂停的证券才是更好的方法。这些停止交易的股票价值从未超过A股市值的30%。

    目前，6.83万亿美元的A股股市市值中有90%都在交易，停牌的股票只占到了市值的10%。这表明，上述有关停牌的报道并没有考虑到大盘股的重要性，而只是强调了占证券市场市值很小的中小盘和创业板股票暂停交易的情况。

    误解三：股市将会破坏中国经济

    不像在美国，中国参与股市的家庭数量相对较少。本月，中国国际金融公司（CICC）发布了一份中国家庭的财务报告。中金公司估计，中国家庭持有8.65万亿美元的居民存款，6.46万亿美元的非股权非物业资产，但仅持有3.59万亿美元的股市投资。此外，根据中国经济研究公司PRC Macro称，居民存款中用于投资股市的资金少于5%。这些百分比数字可以解释中国经济的表现与其股市表现之间的低相关性。例如，六月，在中国股市下跌的时候，中国零售额却较去年同期增长了10.6%。

    衡量中国的股市表现对其整体经济的影响，还有另一种方法：就是将股市的市值大小对比国内生产总值的规模。如下表所示，中国的股市市值占国内生产总值的比例相对较低。

    误解四：回调破坏了改革日程

    中国政策制定者2015年的目标很明确：国际化人民币，继续对外开放资本市场以及精简国有企业。

    为了实现这些目标，中国需要保持一个强大的股市，从而让中国企业通过股权资本市场而不是通过发行新债来筹集资金。为了开放A股让其与国际接轨，中国央行——中国人民银行在7月14日宣布，中国6.5万亿美元的债券市场将对各国央行，主权财富基金及国际金融机构开放。

    此外，7月9日，香港特区行政长官梁振英在一场演讲中表示，“深港通”正在筹备之中，推行指日可待。虽然他没有明确说出具体的推行日期，但与香港联交所相关的高级官员曾表示，该项目将在10月1日国庆节左右推出。

    误解五：中国内地股指已不会被纳入全球指数

    大多数的境外投资者通常将在香港上市的145家中国公司（2.24万亿的市值）来定义为中国股市。这个数字将中国内地上市的2883家中国公司排除在外。从历史上看，由于存在针对外国投资者的准入限制，所以这些内地公司并没有被纳入界定中国的国际指数。但这一切很快将发生改变。

    今年六月，全球指数对策的领导供应商——摩根士丹利资本国际（MSCI），完成了对是否将中国A股纳入其界定中国的广泛的国际指数的审查。 MSCI宣布，将在内地股市解决好配额上限、实益所有权、以及基于企业规模的配额这三个突出问题之后，将A股纳入其国际指数。尽管股市回调，但我们认为这三大问题并非无法克服，并且摩根士丹利正在积极地与中国监管机构合作改善这些问题。

    虽然目前停牌的股票数量比平常要高，但这只是中国A股交易活动中的一个常规部分。MSCI很可能会在与中国监管机构的对话中讨论这种实际情况。此外，并不只有中国的领导层会干预股市，其他许多发达市场在动荡时期都需要政府的干预。如前所述，此次推出的深港通项目及其将导致的内地股市对外开放渠道的增加都应该会加快A股纳入MSCI的步伐。

    纳入A股将会对国际上的指数们产生巨大影响。目前，这些指数中，中国的比重都明显不足，尤其是与中国庞大的国内生产总值和市值相比。在充分纳入A股之后，中国在摩根士丹利新兴市场指数中的权重会从25%上升至超过40%，如果韩国和中国台湾都被升级到发达市场指数中，那中国的权重可能会上升至超过60%。

    我们认为，尽管新闻消息中激增了一些对中国内地股市的误解，但媒体关注的增加，对中国向国际投资者开放股市的这一目标来说，最终是有益的。在回调之前，很少有美国投资者认识到，自己在中国的绝大多数投资其实仅限于香港上市的中国企业，并且他们错过了规模更大的中国内地股市。现在，这个差距已经被美国投资者意识到了，而美国投资者将会对中国内地股市的表现投以更大的关注。（瑥丼）

    KraneShares——美国金瑞基金，为全球投资者提供专注于中国市场的ETF标的，与中国易方达、博时等基金管理公司合作开发多款ETF产品，这些产品都已在纽交所等市场上市。